МНЕНИЕ: Потенциал роста стоимости акций Galaxy составляет 20% - Синара

Мы начинаем анализ Galaxy Entertainment Group (Galaxy), ведущего оператора казино и гостиничного бизнеса в Макао и Гонконге. Котировки компании за последний год выросли на 18%, тогда как индекс Hang Seng снизился на 8%. Акции Galaxy пострадали из-за пандемии COVID, которая парализовала работу казино и отелей в 2020–2021 гг. В 2022 г. темпы роста выручки показали снижение на 42% г/г — однако уже в этом году, по нашим оценкам, она увеличится в 2,5 раза и в 2024 г. продолжит восстанавливаться, прибавив 45%. Коэффициент P/E 2023П, с которым торгуются бумаги Galaxy, на 23% ниже медианы по конкурентам. Мы присваиваем акциям эмитента рейтинг «Покупать» при целевой цене HKD67 за штуку, предполагающей потенциал роста на 20%.

Оценка: по методу DCF с горизонтом 12 месяцев.

Риски: более длительная пандемия COVID в Китае; усиление конкуренции.

Катализаторы: публикация хорошей отчетности за 1К23 (12 мая); повышение дивидендов; выкуп собственных акций.

Валовой доход от игр восстановится к 2025 г. до уровня допандемийного 2019 г. В конце февраля этого года Гонконг и Макао отменили действовавшее три года требование носить маски в большинстве общественных мест. После этого в Макао наблюдался устойчивый спрос клиентов на посещение отелей и казино. Мы ожидаем, что уже в 1К23 выручка Galaxy вырастет почти вдвое г/г, тогда как еще в 4К22 снижалась на 39% г/г. Суммарно количество номеров в отелях Galaxy вырастет к 2026 г. почти на 70% от уровня 2019 г., согласно планам компании по вводу новых объектов. По мере снятия противопандемийных ограничений рост выручки Galaxy составит, по нашим оценкам, до 26,6% в базовом сценарии (CAGR 2023–2027 гг.), при этом консенсус-прогноз предполагает всего 21,1%. На наш взгляд, рынок недооценивает тот факт, что, помимо восстановления после пандемии, компания запускает несколько крупных проектов, которые еще больше повысят темпы роста выручки.

Диверсификация в новые быстрорастущие сегменты. Недавно правительство Макао выдало Galaxy новую игорную концессию, которая будет действовать до 31 декабря 2032 г. При этом стоит заметить, что компания старается диверсифицировать свой бизнес и снизить зависимость от крупнейшего сегмента «Казино» (57% от общей выручки в 2022 г.). Мы ожидаем, что Galaxy станет действовать в соответствии со стратегией правительства Макао, в которой установлена цель — стать всемирным центром туризма и отдыха путем проведения различных шоу и представлений мирового класса. В течение следующих 10 лет Galaxy инвестирует около $3,5 млрд в тематические парки и спортивные мероприятия, более 97% от указанной суммы будут использованы для неигровых проектов. Мы считаем, что новые направления значительно стабилизируют финансовые показатели компании, снизят волатильность акций относительно индекса и повысит оценку компании для инвесторов.

Сильный рост рентабельности. Операционные расходы компании в процентах от выручки значительно сократятся (85% в 2022 г.) В 2023 г. мы ожидаем это отношение на уровне всего 27%, что соответствует допандемийному 2019 г. Кроме того, прогнозируем, что компания постепенно изменит структуру выручки в сторону увеличения числа небольших клиентов против VIP-клиентов, что обеспечит примерно в четыре раза больше рентабельность по EBITDA (35–40%); у VIP-клиентов данный показатель варьируется в диапазоне 7–10%. Ожидаем, что благодаря двузначным темпам роста выручки и влиянию операционного левериджа операционная прибыль станет расти еще быстрее (CAGR в 28,3% в 2023–2027 гг.); консенсус-прогноз предполагает 27,4%. Мы прогнозируем, что рентабельность по операционной прибыли за период с 2023 по 2027 г. вырастет на 3 п. п. и достигнет 76%.

Потенциал роста стоимости акций Galaxy составляет 20%. Коэффициент P/E 2023П, с которым сейчас торгуются акции Galaxy, равен 34,2 (исходя из средневзвешенной стоимости капитала в 10,4% и средних темпов роста чистой прибыли 30,6% в 2023–2027 гг.). Рассчитанная по нашей DCF-модели целевая цена по акциям Galaxy в HKD 67 за штуку предполагает потенциал роста в 20% от текущих уровней и рейтинг «Покупать».