МНЕНИЕ: Рекомендация СД Х5 не выплачивать дивиденды ожидалась в свете инфраструктурных сложностей - Атон

Финансовые результаты X5 Group за 4К22: рост продаж ценой снижения маржи    

Выручка Группы выросла на 16.1% г/г до 705.2 млрд руб. Как X5 уже сообщала ранее в своей операционной отчетности, LfL-продажи выросли на 7.9% г/г (трафик +4.3%, корзина +3.5%). Торговые площади увеличились на 8.3% г/г. Валовая прибыль (МСБУ 17) выросла на 7.2% г/г до 158.1 млрд руб., а валовая рентабельность составила 22.4% (-1.9 пп г/г).

Скорректированная EBITDA снизилась на 9.7% г/г до 36.6 млрд руб. при рентабельности 5.2% (-1.5 пп г/г) — сдерживающее влияние оказало снижение валовой рентабельности, а поддержку — тот факт, что рост SG &A-затрат (+12.0% г/г) по-прежнему был медленнее роста выручки.

Чистая прибыль упала на 38.8% г/г до 5.9 млрд руб. при рентабельности 0.8% (-0.8 пп г/г), в том числе, на фоне снижения чистых финансовых затрат (-22.2% г/г до 3.2 млрд руб.) и отрицательного эффекта изменения валютного курса (1.8 млрд руб.). Чистый долг составил 191.3 млрд руб. (-28.7% г/г), денежные средства и эквиваленты достигли 43.3 млрд руб. против 26.1 млрд руб. на 31 декабря 2021.

Совет директоров будет рекомендовать не распределять дивиденды за 2022 год с учетом текущих рыночных условий и сохраняющихся нормативных ограничений.

Результаты оказались ожидаемо слабыми в части прибыльности, в целом совпав с консенсус-прогнозом Интерфакса. Снижение показателей EBITDA (-9.7% г/г) и чистой прибыли (-38.8% г/г) в основном отражает снижение валовой рентабельности (22.4% против 24.3% in 4К21) ― X5 скорректировала ценовую и ассортиментную политику для сохранения посещаемости магазинов.

На наш взгляд, 2023 год может оказаться более сложным для продуктовой розницы по мере замедления инфляции. Валовая рентабельность X5, скорее всего, останется под давлением, а опережающий рост SG &A-расходов по сравнению с темпом роста выручки потенциально может создать дополнительные сложности для компании. Рекомендация не выплачивать дивиденды ожидалась в свете инфраструктурных сложностей, связанных с иностранной регистрацией X5. По нашим оценкам на 2023 год, X5 Group сейчас торгуется в районе 3x по мультипликатору EV/EBITDA и 7.5x по P/E, с дисконтом 15-20% к Магниту и около 40% ― к собственному историческому среднему в 2017-2021 гг.