МНЕНИЕ: Рейтинг по акциям Ленты - Держать - Синара

После публикации Лентой слабых операционных результатов за 2022 г. мы внесли корректировки в модель, сохраняя рейтинг по акциям компании «Держать». С точки зрения сочетания форматов Лента по-прежнему находится в невыигрышном положении: на выручку гипермаркетов оказывается давление, а на малые форматы приходится небольшая доля продаж. В результате компания продолжает терять долю рынка с риском снижения рентабельности. В обновленной модели целевая цена понижена до 770 руб. за акцию, что предполагает ограниченный потенциал роста.

Катализаторы роста: ускорение развития онлайн- и малых форматов.

Риски: потеря доли рынка; ухудшение макроэкономической среды.

Ключевой сегмент находится под давлением. Рынок продуктовой розницы в целом продемонстрировал в 2022 г. относительную устойчивость к ухудшению макроэкономической среды. Вместе с тем наблюдалась значительная разница в сегментах: дискаунтеры и онлайн-форматы привлекали клиентов, все более рационально подходящих к вопросу цены и стремящихся делать большие покупки онлайн. На сегмент гипермаркетов у Ленты в прошлом году пришлось 82% продаж, а это означает, что ее бизнес-модель не вполне соответствует текущим условиям.

Операционные результаты за 4К22 разочаровывают. Недавно компания опубликовала операционные результаты за 4К22, вряд ли произведя на инвесторов сильное впечатление: общая выручка от реализации увеличилась всего на 0,6% г/г до 148 млрд руб., а в сегменте гипермаркетов даже снизилась на 0,8% г/г до 122 млрд руб. при росте в «малых форматах» на 3,7% г/г до 23 млрд руб. За весь 2022 г. выручка выросла лишь на 11%, хотя мы рассчитывали на 29%-ный рост. Результаты сильно контрастируют с сетями X5 Group, которые показали рост на 18% г/г в 2022 г. и на 16% г/г в 4К22.

Мы понизили прогноз. Мы внесли корректировки в модель с учетом последних результатов Ленты и, в частности, прогноз по выручке за 2023 г. понизили до 587 млрд руб., а за 2024 г. — до 646 млрд руб. (-19% в обоих случаях). Мы также пересмотрели допущения в отношении рентабельности, на которой, скорее всего, скажутся сегодняшние сложности. Теперь мы закладываем в модель рентабельность по EBITDA (МСФО 17) на уровне 5,9% в 2023 г. и 6,1% в 2024 г., то есть соответственно на 1,3 и 1,1 п. п. ниже наших прежних допущений.

Расчет по DCF-модели соответствует рейтингу «Держать». В оценке стоимости по методу DCF мы использовали WACC в 14,6% и CoE в 16,7%. В результате мы получили справедливую стоимость предприятия в 150 млрд руб., акционерного капитала — в 80 млрд руб. Целевая цена по сравнению с прежними расчетами снизилась на 21% и составила 770 руб. за акцию, что выше текущих котировок всего на 11%. Учитывая ограниченный потенциал роста, мы сохраняем рейтинг «Держать» по акциям Ленты.