МНЕНИЕ: Выбираем белорусские облигации - Синара

Экономика Беларуси в 2022 г. пережила умеренный спад, смягченный высокими ценами на сырьевые товары и возросшим спросом со стороны основного торгового партнера — России. В 4К22 темп снижения ВВП стабилизировался на уроне 4,7% г/г. В начале этого года Национальный банк Республики Беларусь впервые с 2020 г. приступил к смягчению монетарных условий на фоне заметно замедлившейся инфляции. Мы считаем весьма высокой вероятность возобновления экономического роста в этом году. С определенными оговорками мы считаем привлекательными суверенные еврооблигации Беларуси и евробонды компании Евроторг, крупнейшего ретейлера, а также обязательства того же Евроторга в российских рублях.

В 2022 г. ВВП упал на 4,7%, по итогам 2023 г. прогнозируем близкую к нулю динамику. Рецессия в экономике Беларуси затормозила с августа. В 2023 г. местные власти, ставя на опережающий рост экспорта и инвестиций в основные средства, нацеливаются на 3,8%-ный прирост ВВП. Мы же предполагаем более скромный, но и более реалистичный результат — рост на 0,5%.

Дефицит бюджета в 2023 г. немного увеличится; платежи в погашение внешнего долга представляются умеренными. По утверждению властей РБ, страна заместила более 80% экспорта, выпадающего из-за санкций. Это поддержало экспортные доходы бюджета в 2022 г. Минфин в 2023 г. ожидает существенного увеличения доходов от экспортных пошлин (за нефтепродукты и хлорид калия), а также серьезных безвозмездных поступлений от зарубежных стран. За 9М22 Беларусь выделила $3,8 млрд на обслуживание внешнего долга, что на 28,8% ниже в годовом сопоставлении. В марте правительство разрешило министерству финансов исполнять обязательства по внешнему госдолгу в белорусских рублях. Таким образом, в 2023 г. давление на резервы страны в иностранной валюте и курс USD/BYN окажется ограниченным.

Кредитные рейтинги Республики Беларусь все еще находятся на дефолтном уровне. Летом 2022 г. крупнейшие рейтинговые агентства сообщили о дефолте Беларуси по внешним обязательствам, снизив кредитные рейтинги страны в иностранной валюте, поясняя, что выплата по евробондам в национальной валюте противоречит условиям их выпуска. Агентство S&P подтвердило рейтинг Беларуси в иностранной валюте на уровне «SD» (выборочный дефолт), Fitch также сохранило рейтинг «RD» (дефолт по отдельным обязательствам), отметив отрицательное влияние международных санкций на экономику РБ, влекущее за собой увеличение дефицита белорусского бюджета.

Выбираем белорусские облигации. После того как Минфин из-за проблем с платежными агентами решил осуществлять платежи по облигациям Беларуси в национальной валюте, евробонды РБ торгуются на уровнях эмитентов в состоянии дефолта, а именно с доходностью 33–35% годовых. На наш взгляд, их можно считать привлекательными для инвесторов, которые имеют доступ к внешним рынкам и готовы получать выплаты по евробондам в белорусских рублях. Среди корпоративных облигаций нам нравится выпуск Евроторг 2025, но инвесторам необходимо принимать во внимание возможные сложности с ликвидностью после массового выкупа этих бумаг. Мы также предпочитаем рублевые выпуски Евроторга, выпущенные SPV-компанией Ритейл Бел Финанс. На наш взгляд, кредитное качество компании не ухудшилось, в свете чего бумаги выглядят довольно привлекательно, особенно выпуск 1Р1.