МНЕНИЕ: Tencent сохранит долю рынка, но до уверенного роста сегмента пока далеко - Синара

Котировки Tencent с момента выхода нашего первого обзора по компании (29 сентября 2022 г.), в котором мы сделали ставку на рост стоимости ее акций, прибавили 46%, в то время как индекс Hang Seng вырос на 26%. Интересно, что за этот же период акции другого нашего фаворита, Alibaba (основного конкурента Tencent), также показали рост на 46%. Как мы и ожидали, регулятор стал смягчать политику ограничений на видеоигры на рынке Китая, также более мягким стало регулирование платежных систем в КНР. Мультипликаторы справедливо, на наш взгляд, отражают перспективы роста выручки и прибыли Tencent. В связи с ростом стоимости акций компании мы снижаем их рейтинг до уровня «Держать», а их целевая цена, по нашим расчетам, по-прежнему составляет HKD400 за штуку.

Катализаторы: хорошая отчетность за 2022 г. (публикация запланирована на 22 марта).

Риски: ужесточение антимонопольного регулирования; потеря доли на рынке.

Выкуп акций и спецдивиденды поддержат котировки. Как мы и ожидали, Tencent сокращает свой огромный инвестиционный портфель и направляет денежные средства на выкуп акций (или специальные дивиденды). Tencent в ноябре заявила, что распределит в пользу своих акционеров более 958 млн акций Meituan на сумму около $20 млрд. После распределения доля Tencent в Meituan снизится до 1,5% с 17%. По нашим оценкам, за счет собственного денежного потока и продажи активов Tencent выкупит свои акции в 2022– 2026 гг. на сумму $35,4 млрд (8% от текущей капитализации).

Рынок видеоигр в Китае пока не восстановился. Несмотря на то что в сентябре 2022 г. Tencent получила первое более чем за год одобрение китайского регулятора на выпуск игр, выручка сегмента «Видеоигры внутри Китая» пока падает (-7,1% г/г в 3К22). Напомним, что в 2021 г. Пекин ограничил доступ к онлайн-играм, запретив несовершеннолетним играть в них более трех часов в неделю. Эти меры привели к тому, что выручка крупнейшего сегмента компании (31,1% от всех доходов за 2021 г.) замедлила темпы роста с 36% г/г в 2020 г. до 11,7% в 2021 г. и, по нашим оценкам, снизилась на 0,6% в 2022 г.

Мы считаем, что компании удалось договориться с надзорным органом, его политика будет смягчаться и Tencent сохранит долю рынка, но до уверенного роста сегмента пока далеко.

Вахрамеев Сергей
Синара ИБ

Сегмент «Финтех и бизнес-услуги» растет опережающими темпами. Доля второго крупнейшего сегмента в выручке Tencent по итогам 3К22 составила 32%. Согласно Vantage Market Research, рынок финансовых технологий объемом $332,5 млрд будет расти среднегодовым темпом 19,8% в течение 2022–2028 гг. Мы прогнозируем такие же темпы увеличения доходов компании от сегмента (в который входит WeChat Pay — сервис мобильных платежей и цифровых кошельков) до 2026 г., с опережением роста общей выручки Tencent (14,8%) за счет большего объема коммерческих платежей. Доля сегмента в общей выручке увеличится к 2026 г. до 38,8%. Рентабельность стремительно растет (в 2021 г. ее прирост составил 1,5 п. п.), и доля финтеха и бизнес-услуг в прибыли Tencent к 2026 г. достигнет 34%.

Целевая цена акций Tencent всего на 8% превышает рыночные котировки. Мультипликатор P/E 2023П Tencent составляет 22,3, что на 15% выше медианного уровня конкурентов. При этом коэффициент нам представляется немного завышенным, так как у Tencent есть доли во множестве зависимых технологических компаний, которые в 2023 г. будут еще убыточными. Отметим, что справедливая стоимость долей, исходя из наших оценок и капитализации публичных компаний, составляет в сумме $72 млрд (16% от капитализации Tencent). В рамках нашей DCF-модели целевая цена акций Tencent — HKD400 за штуку, что предполагает потенциал роста 8% от текущих уровней и рейтинг «Держать»