МНЕНИЕ: ПАО Селигдар 27 октября проведет сбор заявок на облигации объемом 3 млрд рублей - Синара

Комментарий к размещению

ПАО «Селигдар», один из крупнейших российских золотодобытчиков и ведущий производитель олова, 27 октября откроет книгу заявок на трехлетние облигации объемом 3 млрд руб. На наш взгляд, с учетом приемлемого кредитного качества, даже с премией за дебют справедливый уровень доходности по бумагам компании — немного выше 11% годовых.
         

Селигдар — один из крупнейших российских золотодобытчиков и ведущий производитель олова. Его активы расположены в Якутии, Бурятии, Алтайском крае, Оренбургской области, Чукотке и Хабаровском крае. По итогам 2021 г. холдинг произвел 7,2 т золота, войдя в десятку крупнейших золотодобывающих компаний России (2,1% от российского объема производства в 2021 г.), и 2,9 тыс. т олова. Запасы на начало 2022 г. составили 277 т золота и 399 тыс. т олова. Значительный объем добычи золота приходится на два комплекса — Рябиновый (39%) и Нижнеякокитский (36%), что повышает риски сосредоточения производства на отдельных активах. Основные бенефициары компании — ее президент Константин Бейрит, гендиректор Сергей Татаринов и председатель совета директоров инвестиционной группы «Русские фонды» Сергей Васильев. Около 26% акций холдинга находятся в свободном обращении.

Высокая рентабельность и растущая диверсификация выручки. Выручка по итогам 2021 г. составила 35,6 млрд руб. (+7% г/г). Основными драйверами роста стали увеличение объема реализации золота, оловянного, вольфрамового и медного концентратов, а также рост цен на них. В 1П22 выручка прибавила 2,4% г/г, составив 11,6 млрд руб., в ее структуре значительно выросла доля оловодобывающего дивизиона — до 33% против 23% годом ранее. В 1П22 EBITDA компании снизилась на 9% до 5,7 млрд руб., тем не менее, в основном благодаря невысокой себестоимости, рентабельность сохраняется на довольно высоком уровне — порядка 50%. У компании значительные капзатраты (8,6 млрд руб. в 2021 г. и 10,5 млрд руб. в 2021 г.), связанные с модернизацией производства и расширением ресурсной базы, благодаря чему планируется нарастить добычу к 2024 г. до 10 т золота и 6 тыс. т олова.

Умеренная долговая нагрузка. Общий долг на конец 1П22 составил 49,1 млрд руб., из которых 28,6 млрд руб. — заем в золоте, погашаемый физическим золотом, и 7,2 млрд руб. — займы от акционеров, которые планируется субординировать. Отношение чистый долг/EBITDA в 1П22 увеличилось до 2,4 (в 2021 г. составив 2,0) за счет роста обязательств, тем не менее оно остается приемлемым. Пик платежей приходится на 2023–2024 гг., а объем краткосрочного долга на конец 1П22 достиг 12,1 млрд руб. — 25% обязательств, при этом денежные средства покрывали их всего на 31%. Риски рефинансирования минимизируются доступными кредитными линиями, которые на конец 1П22 составляли 46 млрд руб., кроме того, средства, вырученные от размещения облигаций, также планируется направить на рефинансирование обязательств.

Привлекательные условия дебютного выпуска. Ориентир по доходности установлен на уровне КБД на сроке 3 года + не более 325–350 б. п., что соответствует доходности 11,6–11,8% годовых на конец вчерашнего дня. По нашей оценке, озвученный ориентир примерно на 100 б. п. превышает верхнюю границу для эмитентов нефинансового сектора, имеющих сопоставимые кредитные рейтинги. На наш взгляд, с учетом приемлемого кредитного качества, даже при наличии премии за дебют справедливый уровень доходности по новому выпуску — чуть выше 11% годовых.