МНЕНИЕ: Замещающие еврооблигации: кто следующий?! - ITI Capital
Идея с замещающими облигациями сейчас одна из самых главных, так как в том числе охватывает эмитентов под санкциями, бумаги которых торгуются с приличным дисконтом.
Сейчас на рынке облигаций можно выделить три стратегии. Первая – покупка замещающих облигаций. Вторая – покупка бумаг эмитентов под санкциями, например РЖД, которые перечисляют средства в рублях по своим облигациям напрямую на счет депо даже держателям в Euroclear, если у них есть счёт в российском брокере. Третья – особый случай, например белорусские бонды, параметры обслуживания которых могут изменить по образцу облигаций Минфина России, поэтому в том числе они могут перейти в первую категорию (замещающие облигации).
Сложно определить, какой эмитент решит выпустить замещающие облигации. Прежде это было выгодно эмитентам не под санкциями, например Газпрому, чтобы по-прежнему платить держателям в Euroclear и рассчитываться в рублях с держателями в НРД, но это не связанные вещи, и замещение также планируют проводить компании под санкциями, в частности ММК и Совкомфлот.
На текущий момент всего четыре из сорока одного российского эмитента замещают (Газпром) обращающиеся облигации или только начали выпуск замещающих облигаций (Лукойл, Металлоинвест и Совкомфлот) с общим подлежащим замещению объемом бумаг чуть больше $30 млрд по номиналу, включая все выпуски Газпрома.
Для оценки эмитентов, которые будут выпускать замещающие облигации, мы сделали акцент на особом случае (третья стратегия) и на экспортерах не под санкциями с большой долей бизнеса за рубежом, но исключили недобросовестных плательщиков, в т.ч. Еврохим и СУЭК, которые перенесли купонные платежи на дату погашения после итогов голосования. К особому случаю относятся белорусские еврооблигации; замещающие облигации – единственный логический шаг, чтобы наладить прямые рублевые платежи (сейчас это белорусские рубли, застрявшие на спецсчетах в Беларусбанке), хотя основная доля держателей, права которых учтены в Euroclear, представляют собой западные структуры с российскими корнями.
В итоге, по нашим оценкам, еще порядка девяти эмитентов (смотрите таблицу ниже), в т.ч. белорусских, с высокой вероятностью выпустят замещающие облигации в рублях для держателей в НРД (ММК, НЛМК, Норильский Никель, Полюс, Минфин Белоруссии, Банк развития Белоруссии и Уралкалий). ММК уже анонсировал изменения и ждет результаты голосования, которое завершилось 12 октября.
Следовательно, всего 14 из 43 эмитентов, которых мы покрываем, могут выпустить замещающие облигации общим объемом $45 млрд из $120 млрд по номиналу. Основной вопрос заключается в том, решат ли Минфин России и РЖД замещать свои облигации, но пока это не очевидно.
Источник: Bloomberg, ITI Capital