МНЕНИЕ: Погашения и купонные платежи как фактор роста рублевого рынка - Финам

Мы ожидаем сохранения высоких темпов первичных размещений в рублевом облигационном сегменте во 2-м квартале 2024 года, прежде всего учитывая высокий уровень возврата средств в рынок из-за купонных платежей и погашений.

В 2023 году наблюдалось рекордное количество первичных размещений, при этом большая часть из них пришлась на период высоких ставок. Сохранение динамики развития требует от эмитентов освоения высоких объемов долга, в то время как инвесторам стали более интересны рыночные ставки. Все это привело к значительному росту облигационного рынка в России, но остается вопрос по его дальнейшей динамике.

Динамика первичных размещений рублевых выпусков корпоративных облигаций (не считая однодневных) в 1-м квартале 2024 года продолжила находиться на подъеме: по сравнению с аналогичным периодом прошлого года объем размещений вырос на 67% ‒ до 1,2 трлн рублей. Наибольшее количество размещений, конечно же, пришлось на банки и прочие финансовые институты, однако на рынке появилось множество новых выпусков строительных и лизинговых компаний. Из известных эмитентов из других отраслей разместили облигации такие компании как: РЖД, Газпром, Газпромнефть, ИКС 5 Финанс, Новотранс, КАМАЗ и др. Наблюдалось наличие широкого выбора различных первичных размещений с разными уровнями риска, а также было выпущено 25 бумаг с плавающим купоном.

Поддержку рынку, в первую очередь, оказали погашения и купонные платежи по бумагам. По данным Сbonds, объем погашений в 1-м квартале 2024 года составил 420 млрд рублей. Если к этому добавить объем купонных платежей (355 млрд рублей), то можно обнаружить, что ⅔ прироста рынка было обеспечено за счет «старых» денег.

Важность фактора погашений и купонных выплат для первичного рынка прекрасно иллюстрируется на примере сектора ОФЗ. В то время как выручка от размещения ОФЗ в 1-м квартале 2024 года составила 757 млрд рублей, Минфин погасил бумаг на 378 млрд рублей, а выплатил купонов ‒ на 529 млрд рублей. Иными словами, «отдал» в рынок Минфин на 150 млрд рублей больше, чем привлек. И это, еще не считая купонных выплат по суверенным еврооблигациям (погашений инвалютных бумаг в 1-м квартале не было). Рискнем предположить, что часть полученных средств была релоцирована держателями на первичный рынок корпоративных и субфедеральных облигаций.

Если говорить о 2-м квартале 2024 года, то на этот период в рублевом корпоративном сегменте выпадают погашения (без учета досрочных) на сумму 604 млрд рублей. Объем потенциальных погашений в рамках оферт оценивается даже в бóльшую сумму ‒ 658 млрд рублей, однако, очевидно, что далеко не все оферты (как put, так call) будут реализованы. Купонные платежи и амортизационные выплаты во 2-м квартале составляют соответственно 382 млрд и 28 млрд рублей. В целом, объема средств от погашений и обслуживания бумаг, на наш взгляд, вполне достаточно для того, чтобы как минимум повторить показатели по размещениям годичной давности (во 2-м квартале 2023 года было размещено рублевых корпоративных облигаций на 1064 млрд рублей).

В любом случае для большинства из погашаемых выпусков эмитентам потребуется рефинансирование, что позволяет ожидать сохранения высокой динамики первичных размещений. Что касается госсегмента, то его роль, по-видимому, изменится во 2-м квартале: из донора он превратится в реципиента средств. Так, программа по размещению ОФЗ установлена на уровне 1,0 трлн рублей по номинальной стоимости, тогда как погашения ожидаются на уровне 308 млрд рублей, а купонов будет выплачено, по нашей оценке, на 492 млрд рублей.

Таким образом, мы ожидаем сохранения высоких темпов расширения долгового рынка России, чему в немалой степени будет способствовать фактор погашений и купонных выплат. Отметим, что одна из наших стратегий по инвестированию связана с ориентацией на первичный рынок. С учетом ожиданий большого количества первичных размещений во 2-м квартале 2024 года наличие широкого выбора позволит найти множество выпусков с повышенной премией ко вторичному рынку. Особенно интересными, на наш взгляд, являются размещения среднесрочных выпусков с постоянной ставкой купона, которые позволят зафиксировать высокие уровни доходностей на перспективу.