МНЕНИЕ: Дальнейшая динамика доходности ОФЗ будет зависеть от щедрости Минфина - Альфа-Банк

Прошедшая неделя не принесла облегчения инвесторам в ОФЗ – на дальнем участке кривой (а именно на нем сейчас сфокусировано основное внимание) по итогам недели доходность выросла на 18-20 б. п., до 13,43-13,47%.

Примечательно, что в пятницу давление на длинные ОФЗ заметно ослабло, а текущую неделю рынок начал на позитивной ноте. Снижение доходности в выпусках ОФЗ 26243 и ОФЗ 26244 составило скромные 2-3 б. п.

Мы связываем паузу в распродаже ОФЗ с приближением окончания 1К24 и, соответственно, с ожиданием анонса аукционов ОФЗ на 2К24 (будет опубликован до конца текущей недели). В 1К24 щедрость Минфина при размещении ОФЗ стала важным фактором давления на кривую при неизменном высоком спросе на первичном рынке. Отметим, что спрос на ОФЗ 26244 был заметно выше, чем на ОФЗ 26243 (см. графики ниже): объем спроса стабильно превышал 100 млрд руб., за исключением аукциона 7 февраля, когда объем заявок оказался незначительно ниже (92,4 млрд руб.). Можно констатировать, что рост доходности на вторичном рынке не снижал активность инвесторов на первичных аукционах, вопреки традиционной логике долговых рынков, когда увеличение доходности ОФЗ означает снижение аппетита к риску, что, соответственно, приводит к падению спроса на ОФЗ-ПД на аукционах.

Для выполнения плана по размещению ОФЗ в 1К24 (800 млрд руб. по номиналу), на оставшемся – последнем в этом квартале – аукционе Минфину потребуется разместить бумаги на сумму 32,6 млрд руб., что выглядит более чем реальным. По итогам 1К24 объем размещения ОФЗ 26243 и ОФЗ 26244 составил 728,85 млрд руб. Текущий объем размещений в 1К24 уже превысил объем 4К23 на 34% и оказался на 10% выше, чем в 3К23. Учитывая, что Минфин чередует размещение выпусков ОФЗ 26243 и ОФЗ 26244, на аукционе в эту среду должен размещаться выпуск ОФЗ-26243, чуть менее популярный, чем ОФЗ 26244. Анонс аукционов на 2К24 должен стать важным фактором, определяющим дальнейшую динамику доходности на рынке ОФЗ. В случае, если Минфин объявит об амбициозных планах по размещению длинных ОФЗ, давление на кривую ОФЗ сохранится.

На наш взгляд, щедрое предоставление Минфином премии на аукционах в 1К24 стало основным фактором роста доходности ОФЗ. Мы допускаем, что инвесторы активно увеличивают позиции в длинных ОФЗ, пользуясь моментом, в ожидании дальнейшего снижения ключевой ставки. На заседании 22 марта ЦБ не рассматривал вариант повышения ставки, тогда предметно обсуждались лишь возможность оставить ставку на уровне 16,0% и ее дальнейшая траектория. Важно, что прогноз по ЦБ инфляции на 2024 г. по итогам мартовского заседания остался неизменным: 4,0-4,5%.