МНЕНИЕ: Отчетность Segezha Group позитивна для акций компании - Альфа-Банк

Segezha Group вчера представила финансовые результаты за 3K21 по МСФО. 3K21 OIBDA опередила наш прогноз на 13% и рентабельность OIBDA достигла 41% против прогнозных 36,5% благодаря сильному операционному левереджу на фоне максимальных рыночных цен. Средние цены реализации на бумагу в евро (F-CA) выросли на 22% с 2K21, на пиломатериалы — на 16% и на фанеру и клееный брус — на впечатляющие 65-74%. Учитывая OIBDA на уровне 23,7 млрд руб. за 9M21 и благоприятные перспективы рынка в 4K, мы считаем, что Segezha сможет опередить прогноз рынка по итогам 2021 г. (29,5 млрд руб. при рентабельности на уровне 32,5%). Чистая прибыль за 9M21 в размере 11,1 млрд руб. вкупе с долгом на уровне 1,1x на конец 3K21 указывают на возможность дополнительных дивидендных выплат, несмотря на интенсивные инвестиции и отрицательный СДП.

Мы считаем отчетность за 3K21 ПОЗИТИВНОЙ для акций компании.

Курбатова Анна
«Альфа-Банк»

Сегменты “Лесные ресурсы и деревообработка” и «Фанера и плиты” опередили прогноз, тогда как сегмент „Бумага и Упаковка“ ниже прогнозов из-за модернизации оборудования на Сегежском ЦБК.

Рентабельность сегмента “Лесные ресурсы и деревообработка” составила 59%. Выручка и OIBDA сегмента опередили наши ожидания на 4-18%.

Рентабельность OIBDA достигла 59% против 52%, согласно прогнозу, так как средняя цена реализации пиломатериалов продолжала расти в высокий летний сезон, достигнув 294 евро/куб. м в 3K21 (FCA, +16% к/к). Спрос на пиломатериалы со стороны строительного сектора Китая сохранялся высоким, тогда как запасы в Китае оставались на низком уровне. Совокупность рыночных факторов, включая рост затрат на транспортировку, обеспечила дальнейший рост цен на хвойные пиломатериалы в 3K21.

Исключительно сильные результаты в сегменте „Фанера и плиты” на фоне исторических максимумов цен. Выручка и OIBDA сегмента преподнесли сюрприз, превысив наш прогноз на 13-27% при рентабельности OIBDA на уровне 57% (+5 п. п.). Средняя цена реализации фанеры подскочила на 65% к/к до 945 евро/куб. м в 3K21 (FCA). Это значительно выше исторически средней цены (390-460 евро/куб. м в 2018-2020 гг.). Значительный рост цен был вызван сезонным сокращением запасов сырья для производства березовой фанеры — березового кряжа, который преимущественно заготовляется в зимний период.

В сегменте “Бумага и упаковка» выручка за 3K21 и OIBDA снизились на 10-11% г/г и на 8-9% к/к, несмотря на сильные цены реализации (средние цены на бумагу в евро (FCA) выросли на 22% с 2K21 до 763 евро/т) на фоне модернизации оборудования на Сегежском ЦБК, который был закрыт почти месяц. Таким образом, результаты сегмента оказались на 7-15% ниже нашего прогноза. Что касается рыночных трендов, Segezha Group отметила, что на фоне энергодефицита и связанных с этим правительственных ограничений на ее потребление в Европе в конце 3K21 было объявлено о массовых сокращениях производства в целлюлозно- бумажном секторе, что также негативно сказалось на объеме предложения и поддержало растущий ценовой тренд. Запасы продукции по всей цепочке поставок сохранялись на низком уровне. Аналогичная динамика наблюдалась на рынке и в начале 4K21.

Цена клееной балки превысила среднюю историческую цену в 2,2 раза. OIBDA продукции из многослойной фанеры опередила прогноз на 12% (при рентабельности OIBDA на уровне 63%, что на 10 п. п. выше), несмотря на некоторое снижение выручки. Средние цены реализации клееной балки подскочили на 74% с 2K до 702 евро/куб. м (FCA) против среднего исторического уровня на уровне 310-320 евро/куб. м в 2018- 2020 гг. Как и ранее, рынок домостроения характеризовался активным спросом и минимальным уровнем складских запасов. В Италии, на ключевом рынке сбыта клееной балки Segezha (48% выручки по направлению в 2020 г.), наблюдался более динамичный рост цен в связи с сокращением поставок производителей из Германии и Австрии.

Капиталовложения/выручка на уровне 17%, ролг на комфортном уровне 1,1x. Чистый долг группы вырос с 28,8 млрд руб. на конец 2K до 34,3 млрд руб. на 30 сентября. Соотношение чистого долга к скорректированной OIBDA за последние 12 месяцев составило 1,1x. Капиталовложения за 3K21 составили 4,3 млрд руб., что предусматривает коэффициент “капиталовложения/выручка' на уровне 17% (12,9 млрд руб. с начала года, включая 10 млрд руб. на проекты развития), что немного ниже 20% в 1П21. СДП Segezha составил отрицательные -3,0 млрд руб. в ЗК и -12,0 млрд руб. с начала года.

Итоги телефонной конференции:

Прогноз цен на 4K21 и более отдаленную перспективу. 1) Цены на бумагу и мешки остаются устойчивыми в 4K к/к, 2) цены на фанеру и плиты снизились на 25-30% с максимумов ЗК, однако остаются сильно выше средних уровней 2020 г., 3) цены, вероятно, сохранятся относительно стабильными в 1-2K22 и далее, скорее, снова будут расти (на фоне начала нового строительного сезона), чем снижаться.

Динамика рыночных цен продиктована двумя ключевыми факторами: балансом спроса и предложения и структурой расходов производителей (давление на мировых производителей бумаги и бумажных мешков на фоне высоких цен на электроэнергию, судя по всему, не смягчились).

Рентабельность EBITDA группы, вероятно, нормализуется в силу сезонного фактора в 4K21 после достижения максимума в ЗК.

Дивиденды: Совет директоров, вероятно, рассмотрит вопрос о дивидендных выплатах на своем следующем заседании 10 ноября;

Segezha-Запад. Все технические работы по проекту завершены. Менеджмент уверен в долгосрочных перспективах бизнеса, некоторые вопросы в отношении расходов по проекту остаются (переговоры с поставщиками по ценам и срокам). Проектная документация будет представлена государственным техническим и экологическим экспертам в январе-феврале 2022 г. После получения всех необходимых разрешений Segezha и партнеры финализируют структуру фондирования проекта. Окончательное разрешение по проекту Segezha Запад, вероятно, будет принято в марте-апреле 2022 г. Между тем на строительной площадке выполнены некоторые подготовительные работы (их влияние на текущий уровень капиталовложений минимально). Лесопильные заводы Segezha (мощностью 297 тыс. куб м, в 2020 г. произведено 102 тыс. куб м пиломатериалов) будут закрыты в случае реализации проекта.