МНЕНИЕ: Акции Лукойла останутся в боковике до появления рекомендации по финальным дивидендам - Альфа-Банк

Лукойл опубликовал уверенные результаты за 2П23 по МСФО: показатель EBITDA по итогам второго полугодия вырос на 30%, а размер финальных дивидендов за 2023 год может превзойти ожидания инвесторов. При этом динамика EBITDA оказалась значительно лучше, чем динамика выручки, которая составила чуть меньше, чем прогнозировал рынок – 4,3 трлн руб., увеличившись на 20% по сравнению с 1П23.

Тем не менее, компании удалось сгенерировать EBITDA на 4,4% выше, чем ожидалось, за счет повышения операционной рентабельности на 210 б. п. по сравнению с 1П23 до 26,3% (консенсус-прогноз Интерфакса предполагал маржинальность на уровне 24,8%). Несмотря на довольно скромные показатели чистой прибыли за 2П23 в размере 591 млрд руб., что в целом соответствует ожиданием инвесторов и всего на 4,7% выше, чем в 1П23, опережающая динамика операционных показателей при сдержанном росте оборотного капитала обеспечили увеличение операционного денежного потока на 40% по сравнению с 1П23, до 1,1 трлн руб.

Хотя предполагаемый доход на акцию составил всего 853 руб. на акцию, что на 4,3% ниже наших ожиданий на фоне единовременного сдерживающего эффекта со стороны неденежных статьей, свободный денежный поток Лукойла во 2П23 оказался выше наших прогнозов за счёт роста операционной эффективности. При этом за неимением полной корпоративной отчётности мы вынуждены самостоятельно рассчитывать объем капиталовложений, ограниченный снизу суммой поступлений основных средств компании (с учетом приобретений и выданных авансов); так, по нашим оценкам, во втором полугодии объем капиталовложений мог составить всего 488 млрд руб., что мы считаем нижней границей расчетного диапазона капитальных расходов компании в 2П23. Верхний предел нашего расчётного диапазона составляет 585 млрд руб. с учётом раскрытия в отношении движения денежных средств, использованных в инвестиционной деятельности компании. При этом в наших прогнозах мы предпочитаем ориентироваться на показатель капиталовложений за 2П23 на уровне 498 млрд руб., что ближе к нижней границе приведенного диапазона.

Из этого мы делаем вывод, что свободный денежный поток для компании (операционный денежный поток за вычетом капиталовложений) по итогам 2П23 мог вырасти до 479-577 млрд руб., т. е. на 24-46% по сравнению с 1П23, для которого мы оцениваем этот показатель в узком диапазоне 384-395 млрд руб. С учетом вновь раскрытых данных о погашении долгосрочных обязательств по аренде и других корректировках (с учётом обратного выкупа акций и уплаченных процентов), мы выходим на дивидендную базу за второе полугодие в размере 452-50 млрд руб., что позволяет рассчитывать на очередные дивидендные поступления за 2023 г. в пределах 653-794 руб. на акцию. В среднем это значительно выше, чем уточненный консенсус-прогноз Интерфакса (686 руб. на акцию), из чего мы делаем вывод, что дивиденды Лукойла могут превзойти ожидания инвесторов и обеспечить доходность свыше 9,1% (при прогнозируемом диапазоне 8,7-10,6%).

Эти расчёты косвенно подтверждают наш смелый прогноз размера дивидендных выплат: мы предполагаем, что в качестве финальных дивидендов по итогам 2П23 Лукойл может выплатить порядка 735 руб. на акцию, если в соответствии с дивидендной политикой компании среди её акционеров будет распределено 100% скорректированного свободного денежного потока. В этом случае совокупный размер выплат за 2023 год достигнет 1 182 руб. на акцию, а суммарная доходность составит порядка 15,7% в текущих ценах.

Несмотря на то, что представленные Лукойлом результаты в целом были восприняты рынком достаточно позитивно, ограниченный характер отчётности, а вместе с тем и неопределенность в отношении объёма дивидендных выплат бросает тень на сильные финансовые показатели компании за 2023 г. Мы считаем, что акции компании продолжат торговаться в боковике до официального объявления рекомендации по финальным дивидендам, размер которых по-прежнему остаётся неопределенным с учетом довольно широкого диапазона оценок и их недостаточной обоснованности в условиях ограниченного раскрытия группы.