МНЕНИЕ: На IPO выходит Совкомбанк: основные перспективы бизнеса - Альфа-Банк

Совкомбанк планирует провести публичное размещение своих акций 15 декабря 2023 года. Ожидается первый уровень листинга с тикером бумаг SVCB. В рамках IPO банк планирует привлечь около 10 млрд руб. Индикативный ценовой диапазон размещения был установлен на уровне 10,5-11,5 руб. за акцию. Мораторий на продажу бумаг действует 6 месяцев для эмитента и текущих акционеров.

Аналитики Альфа-Инвестиций оценивают Совкомбанк как крайне привлекательную инвестиционную идею на локальном рынке. Совкомбанк является одним из самых эффективных банков в России: обладает сильным качеством кредитного портфеля и демонстрирует высокую маржинальность, демонстрирует рост прибыли и планирует выплачивать дивиденды в размере 25-50% годовой прибыли.

Совкомбанк входит в ТОП-10 крупнейших банков. По размеру активов Совкомбанк занимает 8-ое место среди российских банков и 3-е среди частных банков. На 30 сентября 2023 года активы банка составили 2,8 трлн руб., что соответствует 1,6% активов банковской системы РФ. С точки зрения географии бизнеса банк обладает 2852 офисами, расположенными в 79 субъектах страны. Совкомбанк входит в перечень системно значимых кредитных организаций Банка России.

Банк занимает ведущие позиции в ряде рыночных ниш, где установлены высокие барьеры для входа новых игроков. Карты рассрочки Халва – единственный в своем роде продукт на российском рынке, который обеспечивает банку привлечение новых клиентов и кросс-продажи. На рынке автокредитования Совкомбанк входит в ТОП-3 и является банком №1 по новым брендам машина на российском рынке. У крупнейших банков наблюдаются низкие приоритеты по развитию данных направлений, что только укрепляет позиции Совкомбанка на этих рынках.

Совкомбанк – один из немногих банков, где акционеры принимают активное участие в развитие бизнеса и замотивированы на рост стоимости бизнеса. За последние 10 лет активы банка выросли в 22 раза, а капитал – в 18 раз как за счет органического роста, так и за счет успешных сделок M&A. Средний показатель рентабельности капитала (ROE) банка составил 36%, что сильно превышает среднее значение по рынку.

Эффективная бизнес модель

Совкомбанк – это универсальный банк, который присутствует в корпоративном и розничном сегментах, а также развивает небанковские бизнес-направления (страхование, лизинг, факторинг, площадка цифровых закупок). Широкая диверсификация структуры бизнеса позволяет компенсировать замедление в одних направлениях бизнеса успехами в других на разных стадиях экономического цикла. Так, в кризисные 2014-2015 гг. рентабельность капитала банка (показатель ROE) была существенно выше среднего, а убытки в 2022 году были компенсированы прибылью 2023 года.

Гибкость в принятии решений и относительно небольшой размер банка позволяют концентрировать усилия и капитал на наиболее рентабельных в моменте бизнесах. Например, в 2019 году доля ценных бумаг в структуре активов банка занимала 42%, доля кредитов юридическим и физическим лицам – 42%, доля денежных средств – 9%. В 2023 году состав активов имеет совершенно другую структуру: кредиты ЮЛ и ФЗ – 61%, ценные бумаги – 20%, денежные средства – 16%.

Успешный опыт роста и приобретения компетенций за счет M&A

За последние 10 лет Совкомбанк совершил 25 сделок M&A, благодаря которым банк усилил свои позиции на рынке и развил новые направления бизнеса. В частности, покупка Метобанка в 2016 году помогла банку сформировать экспертизу в автокредитовании, а приобретение РосЕвроБанка в 2015-2018 гг. укрепило позиции банка в сегменте средне-крупных корпоративных клиентов.

Стоит отметить, что большинство сделок M&A было закрыто по относительно низкой стоимости (ниже 1х P/BV), тогда как доход Совкомбанка от выгодного приобретения за 10 лет в совокупности составил 11 млрд руб. Все сделки M&A завершились успешной интеграцией приобретенных бизнесов. Средний срок полной операционной интеграции составлял 12 месяцев.

Высокое качество и маржинальность кредитного портфеля

• Корпоративный бизнес. Благодаря высокому уровню сервиса, гибкости и скорости принятия решений Совкомбанк успешно конкурирует с более крупными банками в корпоративном сегменте, в частности в обслуживании средне-крупных компаний с выручкой до 40 млрд руб. На 30 сентября 2023 года кредитный портфель Совкомбанка составил 1,02 трлн руб., из которых 45% — кредиты крупным компаниям (с годовой выручкой более 40 млрд руб.) и 55% — кредиты компаниям меньшего размера. Ставки по большей части портфеля (почти 90%) – плавающие, привязанные к ключевой ставке ЦБ РФ. Как правило, Совкомбанк не кредитует компании с высокой долговой нагрузкой (чистый долг/EBITDA выше 3х), что позволяет банку поддерживать высокую маржинальность бизнеса с учетом риска в период высоких ставок. Так, за 9 месяцев 2023 года процентная маржа корпоративного сегмента (скорр. на риск) Совкомбанка составила 4,9% против 4,3% аналогичного показателя Сбербанка. Кредитное качество портфеля находится на высоком уровне: доля проблемных кредитов по итогам 9 месяцев 2023 г. составила 3,3% с покрытием резервами 135%.

• Розничный бизнес. Розничная клиентская база Совкомбанка составляет 14,5 млн человек (по состоянию на 30 июня 2023 года), где на долю активных клиентов приходится почти 50%. Целевой аудиторией банка выступают граждане с ежемесячным доходом до 75 тыс. руб. В последние годы доходы данной категории клиентов растут быстрее, чем у более обеспеченной части, что позитивно отражается на активности клиентов и кредитном качестве розничного портфеля Совкомбанка. На 30 сентября 2023 г. кредитный портфель составил 777 млрд руб. (45% совокупного кредитного портфеля банка). Из этой суммы чуть более 60% приходится на залоговые кредиты – ипотека, кредиты под залог недвижимости и автокредиты. Необеспеченные потребительские кредиты составляют 22% портфеля, а задолженность по картам рассрочки Халва – 17%. По итогам 9 месяцев 2023 г. доля проблемных кредитов по розничному портфелю снизилась до 4% с покрытием резервами 136%, а процентная маржа (скорр. на риск) составила 8,4% (у Сбербанка 6,8%).

• Карты рассрочки Халва – ключевой инструмент привлечения клиентов Совкомбанка. Карты рассрочки Халва предоставляют беспроцентную рассрочку до 36 месяцев у более 272 тыс. магазинов-партнеров по всей стране. На 30 июня 2023 г. количество активных карт Халва увеличилось до 5,2 млн, а оборот платежей Халвой составил 265 млрд руб., что соответствует 1% оборота розничной торговли в РФ. Халва является самым маржинальным кредитным продуктом Совкомбанка. По итогам 9 месяцев 2023 года процентная маржа (скорр. на риск) увеличилась до 21%. В последние годы Халва генерирует более высокую маржу (скорр. на риск) по сравнению с кредитными картами Тинькофф (19,5%) при более высоком качестве кредитного портфеля. На 30 сентября 2023 г. задолженность по картам рассрочки Халва составила 129 млрд руб., где доля проблемных кредитов снизилась до 5,5% при покрытие резервами 146%.

• Автобизнес. С 2019 года доля Совкомбанка на рынке автокредитования выросла с 10,7 до 15,7%. Банк занимает 2-ое место по выдачам кредитов на покупку новых автомобилей, а по ряду брендов является топ-1 банком-партнером. На 30 сентября 2023 года портфель автокредитов Совкомбанка составляет 242 млрд руб. Стоимость залогового имущества значительно превосходит сумму задолженности (средний LTV по портфелю 63%), что поддерживает высокое кредитное качество портфеля. Доля проблемных кредитов составляет 1,7% с покрытием резервами 120%, процентная маржа (скорр. на риск) – 7%.

Способность расти быстрее рынка и генерировать более высокий ROE

По оценкам Альфа-Банка, на горизонте 2024-2026 гг. активы Совкомбанка будут расти в среднем на 12% в год, тогда как среднегодовой рост кредитного портфеля составит 15% против 10% рынка в целом. Уровень процентной маржи, скорректированной на риск, останется в диапазоне 4,5-5% в 2024-2026 гг. благодаря плавающим ставкам по кредитам в корпоративном сегменте и невысокой долговой нагрузке клиентов.

Рентабельность капитала в 2024-2026 гг. будет оставаться на устойчивом уровне 27-29% ROE, что будет превышать уровни большинства крупнейших банков (ROE: медианное значение рынка — 21%, Сбербанк — 23%). При сопоставимой чистой процентной марже (скорр. на риск) со Сбербанком (4,5-5%), более высокий показатель ROE Совкомбанка достигается за счет более эффективного использования капитала. Ожидается, что достаточность базового капитала Совкомбанка на горизонте 2024-2026 гг. составит 9,7-10,9% против 12,6-13,6% Сбербанка.

Дивидендный потенциал

Дивидендная политика Совкомбанка предполагает выплату 25-50% годовой прибыли по МСФО при условии отсутствия на горизонте крупных M&A сделок с повышенным потреблением капитала. После выплаты дивидендов достаточность капитала Н1.0 не может опускаться ниже 11,5%. В базовом сценарии аналитики Альфа-Банка рассматривают исключительно органический рост бизнеса и предполагают, что рост прибыли и достаточность капитала позволят нарастить коэффициент выплаты дивидендов с 25% по итогам 2023П до 50% по итогам 2026П.

«Альфа-Банк»

Риски, с которыми может столкнуться банк

Основными рисками, которые могут негативно повлиять на деятельность и финансовые результаты банка, выступают:

• Ухудшение макроэкономической и геополитической ситуации в России;

• Дальнейший рост процентных ставок, что окажет давление на рентабельность банка (особенно в розничном сегменте);

• Рост конкуренции на рынке банковских продуктов;

• Рост расходов на маркетинг и персонал, что также приведет к более низкой рентабельности бизнеса банка;

• Ужесточение регуляторных требований к достаточности капитала банка, что может ограничить дивидендный потенциал.

Несмотря на наличие целого ряда рисков, аналитики Альфа-Инвестиций оценивают вероятность их реализации как крайне невысокую, что сохраняет актуальность наших ожиданий относительно бизнеса Совкомбанка в среднесрочной перспективе.

Оценка

Для оценки справедливой стоимости компании использовались сравнительный анализ (на базе мультипликаторов P/BV и ROE публичных российских банков) и метод дисконтированных дивидендных потоков (DDM).

По оценке Альфа-Банка, индикативный диапазон справедливой стоимости 100% акционерного капитала Совкомбанка составляет от 310 млрд до 408 млрд руб. Данный диапазон стоимости банка предполагает диапазон мультипликатора на 2024 год P/BV 1,05-1,35х (по нижней границе – 22% премия к Сбербанку и 41% дисконт к Тинькофф) и диапазон мультипликатора на 2024 год P/E 4-5,1х (по нижней границе – на уровне Сбербанка и 37% дисконт к Тинькофф).